國內(nèi)知名投資者們的忠告：回歸A股，當(dāng)心竹籃打水一場空

　　在不到80天里，已經(jīng)有8家在美上市的互聯(lián)網(wǎng)公司收到了私有化邀約，包括中國手游、易居中國、淘米、久邦數(shù)碼、學(xué)大教育、世紀(jì)佳緣等。另外，盛大游戲、完美世界等公司已經(jīng)簽署最終私有化協(xié)議，即將退市。

　　而那些拿了美元基金還沒上市的中國創(chuàng)業(yè)公司更是心癢難耐，很多都想著拆解掉VIE架構(gòu)，折回A股上市。

　  暴風(fēng)這個(gè)“餡餅”

　　財(cái)富效應(yīng)是這場回歸潮的表面誘因。

　　一段時(shí)間以來，“連暴風(fēng)那樣的公司都能上市，拉N個(gè)漲停板……”的思想在很多公司上上下下蔓延。

　　業(yè)內(nèi)都知道，暴風(fēng)的核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)在這家公司上市前就已經(jīng)整體離開……看看該公司的上市文件，2014年1-9月，暴風(fēng)科技營收2.7億元，凈利潤3079萬元。而此前2013年該公司的營收還3.25億元，凈利潤3854萬元——同比已經(jīng)下降31%。

　　但正是這樣一家公司，卻在A股創(chuàng)造了一個(gè)奇跡，上市后股價(jià)從發(fā)行時(shí)的7.14元暴漲到截至發(fā)稿前的307元。

　　當(dāng)然，拿到了錢就可以干一切事……現(xiàn)在的A股叫良性泡沫刺激創(chuàng)新，泡沫不要緊，主要是拿到錢后要把它填實(shí)。

　　云峰基金一位內(nèi)部人士認(rèn)為，雖然現(xiàn)在有些公司是泡沫很大，但是說不定本來在該領(lǐng)域毫無競爭的一個(gè)企業(yè)，這下通過A股的融資渠道可以用股權(quán)招人了，互聯(lián)網(wǎng)是靠優(yōu)秀人才的，說不定就真的并購、改變——有了錢后可以做很多事，無論是招聘人才、股權(quán)激勵(lì)、并購都可以做。

　　他指出，這個(gè)“泡沫”更大的意義在于對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)：有泡沫，就會(huì)帶動(dòng)大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新，因?yàn)槎?jí)市場的泡沫導(dǎo)致一級(jí)市場非?；钴S，一級(jí)市場活躍導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)的人有很多機(jī)會(huì)拿到錢，只要你有一個(gè)idea、故事，凡是BAT高級(jí)別以上的人很快就出來創(chuàng)業(yè)。

　　“這樣的話，整個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型可能真的慢慢完成了，以前轉(zhuǎn)型升級(jí)都是政府倡導(dǎo)做什么，比如說光伏、LED，現(xiàn)在政府什么都沒有說，資源配置都是市場化，投資機(jī)構(gòu)要?jiǎng)幽X，不是政府說的，所以任何領(lǐng)域都要?jiǎng)?chuàng)新。”該基金人士稱。

　　可也有人指出，政府是希望即便股市有泡沫卻能帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。然而究竟有多少中國上市公司會(huì)把錢投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，花錢請工程師團(tuán)隊(duì)、研發(fā)團(tuán)隊(duì)?他們大多都是拿著錢去買公司，寧愿花幾十億買公司，不愿意做產(chǎn)品做研發(fā)技術(shù)服務(wù)——這其實(shí)偏離了政府的本意。

　　但無論如何，巨大的財(cái)富效應(yīng)正吸引著無數(shù)創(chuàng)業(yè)公司踏上回歸之路。也許，一夜暴富的夢想不一定要在納斯達(dá)克實(shí)現(xiàn)，中國也可以。

　　一位機(jī)構(gòu)的投資經(jīng)理透露，暴風(fēng)的高估值是吸引大家回來的一個(gè)次要因素，對(duì)于那些沒有上市的公司來講，國內(nèi)資本市場降低上市門檻才是吸引他們的真正原因——以前對(duì)盈利有很高要求，他們根本沒有機(jī)會(huì)在國內(nèi)上市。

　　事實(shí)上，國家為了吸引互聯(lián)網(wǎng)公司在國內(nèi)上市已經(jīng)做了很多工作。但由于種種原因，并沒有那么快見到效果。而注冊制將成為一個(gè)引導(dǎo)高科技互聯(lián)網(wǎng)公司回歸的破冰點(diǎn)。

　　當(dāng)然，華興資本創(chuàng)始人兼CEO包凡也指出，其實(shí)并不是什么公司都適合回歸A股：

　　第一，如果你的生意在美國有完美的參照系，例如搜索，百度是中國的谷歌，投資人看得懂，估值又高;第二是規(guī)模要大，二三十億美金是個(gè)坎;第三是要有這個(gè)概念的板塊，那么你最好留在美國上市。

　　但如果你的生意是特別適合中國國情的商業(yè)模式，老外看不懂;第二是規(guī)模比較小的公司——那么你就應(yīng)該考慮回來了。

　　而經(jīng)緯中國人民幣基金負(fù)責(zé)人曹國熊則認(rèn)為，有些企業(yè)是一定要回來的：第一，那些敏感性的行業(yè)企業(yè)得回來，比如說互聯(lián)網(wǎng)金融、隱含中國消費(fèi)大數(shù)據(jù)的公司們，是沒有選擇的;第二，明顯的、美國市場不再看好這個(gè)行業(yè)的公司，比如說游戲、傳媒、電影，估值都很低，那就回來，還可能獲得一個(gè)好估值。

　　但如果是在美國上市已經(jīng)有標(biāo)桿性的企業(yè)，估值也很高，就不需要回來。還有一些在國內(nèi)的競爭優(yōu)勢還沒有確立，還在打仗的階段，還在爭細(xì)分行業(yè)第一的時(shí)候，那就屬于根本沒有時(shí)間想回來不回來的問題，可能美金會(huì)更適應(yīng)這種融資方式，所以這時(shí)候他們根本不用考慮回來不回來的問題，而是要先讓自己生存下來，把自己的細(xì)分行業(yè)第一的仗打下來——所以前兩種是肯定要回來的，后兩種是不用考慮。

　  條條大路通A股

　　前途是“光明”的，且通往A股的道路是多種多樣的，卻也是曲折的。

　　首先，針對(duì)那些本身在美國已經(jīng)上市的中概股公司，可以先再美國退市，再回國內(nèi)上市，走IPO程序。像分眾這樣就是中規(guī)中矩的走這樣的方式。

　　其次，就是在國內(nèi)借殼上市;第三，那些還沒上市的公司本身解紅籌再上市;第四，讓國內(nèi)上市公司把美國上市公司收購了，像學(xué)大教育;第五種方法，可以讓國內(nèi)上市公司直接投資國外上市公司，像奧康收購蘭亭集市;第六，在國外上市的公司可以把旗下業(yè)務(wù)分拆在國內(nèi)上市。“現(xiàn)在這條路雖然還沒走通，但好幾家企業(yè)都在做。”包凡透露：“回來的路徑各種各樣，每條路徑都有復(fù)雜性。”

　　是的，美國下市也是一個(gè)很復(fù)雜的過程，避免糾紛和官司、定價(jià)都需要費(fèi)力，解紅籌不容易，國內(nèi)有的大公司要把幾十家VIE公司拆了再重新整合，需要跟工商、稅務(wù)、外管有一系列工作要做。

　　回來以后的再上市又會(huì)面臨很多問題——是上新三板，是滬市的戰(zhàn)略新興板，還是創(chuàng)業(yè)板的互聯(lián)網(wǎng)板塊?還是別的?這個(gè)過程很復(fù)雜。

　　而橫在在這些歸心似箭的公司面前最大的麻煩是，在拆VIE架構(gòu)的過程中，老股東如何退出。

　　一位專門從事拆解VIE架構(gòu)業(yè)務(wù)的經(jīng)理指出，有的公司早期是美元基金投的，現(xiàn)在這個(gè)基金不愿意該公司回中國來上市，有的機(jī)構(gòu)是采取國外的美元基金退出讓國內(nèi)的人民幣基金接盤，那么人民幣基金和美元基金之間如何做價(jià)?雖然是一個(gè)機(jī)構(gòu)，但是兩期基金的LP主人不一樣，一個(gè)多賺一個(gè)就要少賺，如何平衡其中的利益?

　　再說美國人也不傻，他們在一個(gè)公司最早期投了，承擔(dān)了最大風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在卻讓他們退出，公司到國內(nèi)資本市場賺取巨額回報(bào)，他們也不干!

　  掘金者

　　面對(duì)這樣的“風(fēng)口”，國內(nèi)國際資金想?yún)⑴c拆解VIE投資機(jī)會(huì)的資金大量增加，華興和紅杉就是兩例。

　　進(jìn)入六月，中國互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司財(cái)務(wù)顧問“專業(yè)戶”華興資本成立了專門服務(wù)客戶在A股上市的部門，目前已經(jīng)從國內(nèi)頂尖的證券公司挖了十幾個(gè)骨干，專門服務(wù)這些回歸的公司。

　　事實(shí)上，就在上個(gè)月，華興資本與中信證券簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，宣布將組建聯(lián)合團(tuán)隊(duì)為新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的架構(gòu)重組、私募融資、新三板掛牌及做市、A股首發(fā)、并購重組等資本運(yùn)作提供專業(yè)高效服務(wù)。

　　據(jù)中信證券相關(guān)人士介紹，本次戰(zhàn)略合作的主要內(nèi)容包括：雙方組建聯(lián)合團(tuán)隊(duì)，甄選優(yōu)秀的新經(jīng)濟(jì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，提供投資銀行服務(wù);雙方共同甄選、商定標(biāo)的企業(yè)名單，共同獲取項(xiàng)目機(jī)會(huì)并提供拆除紅籌方案、私募融資服務(wù)、新三板掛牌及做市、A股IPO、并購重組等一系列服務(wù);在并購業(yè)務(wù)方面合作，共同為中國企業(yè)、創(chuàng)業(yè)家、產(chǎn)業(yè)資本在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的投資、并購、重組等業(yè)務(wù)提供服務(wù);在人民幣投資領(lǐng)域?qū)で蠖喾N方式的合作;進(jìn)行相關(guān)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的研究合作;共同開發(fā)包括基金在內(nèi)的各種金融產(chǎn)品，通過中信證券的機(jī)構(gòu)銷售渠道進(jìn)行銷售等。

　　無獨(dú)有偶，就在幾天前，華泰證券與紅杉資本也簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將在投資和投行項(xiàng)目、產(chǎn)業(yè)研究、信息共享等方面進(jìn)行合作。同時(shí)，紅杉資本將與華泰證券旗下華泰瑞聯(lián)并購基金管理公司合作，并發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金華泰瑞聯(lián)并購基金(二期)，初步確定募集規(guī)模100億元人民幣。

　　無論是華興資本也好，紅杉也好，都是為了幫助那些從美國回歸的公司順利在國內(nèi)資本市場登陸，上市也好，被并購也好，找基金接盤也好……滿足他們的需求。

　　而就在這些中國公司回歸的過程中，時(shí)間卻是一個(gè)最大的問題!

　　一來，牛市轉(zhuǎn)熊市了怎么辦，二來，回來后注冊制其實(shí)仍然是需要審批的，到時(shí)候企業(yè)在登陸A股之前資金鏈斷裂，沒拿到錢就死了怎么辦?

　  時(shí)間和稅務(wù)成本

　　是啊，現(xiàn)在回歸還來得及么?

　　暴風(fēng)影音早在2012年4月就開始謀求轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股上市。“中搜網(wǎng)絡(luò)”早在至少兩年前就已經(jīng)開始做了回歸的財(cái)務(wù)安排，在其推出第三代搜索時(shí)，該公司負(fù)責(zé)人陳沛就對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)透露，中搜正在拆解VIE架構(gòu)，準(zhǔn)備回歸A股市場。還有2014年7月將巨人網(wǎng)絡(luò)私有化的史玉柱。

　　這些公司都是提前準(zhǔn)備，醞釀好久，現(xiàn)在才正趕上“風(fēng)口”可以借勢飛起來，那么現(xiàn)在才開始做退市、拆除VIE架構(gòu)的公司可能需要很長時(shí)間來運(yùn)作，他們還能趕上這一波牛市么?

　　“目前，拆除VIE結(jié)構(gòu)估計(jì)不用半年”，杭州好望角投資管理有限公司CEO黃崢嶸認(rèn)為，“現(xiàn)在好的是有人嘗試專門成立為國外VIE拆掉結(jié)構(gòu)的基金，這樣拆的時(shí)候?qū)ｉT基金可以使項(xiàng)目可以馬上動(dòng)，大家原來要想好要不要拆、怎么拆、怎么找資金，這個(gè)相當(dāng)早準(zhǔn)備這個(gè)資金，相當(dāng)一個(gè)過橋”。好望角自己也已經(jīng)幫助三個(gè)公司拆除了VIE架構(gòu)。

　　是的，有點(diǎn)晚，但也不一定——因?yàn)榇蟾挪鸺軜?gòu)還是可以回來上(市)的，國內(nèi)還在鼓勵(lì)這件事，不會(huì)讓拆的人回不來，而且可以拆的企業(yè)也不多。

　　一些資本市場的大佬認(rèn)為，這件事的操作更主要是看接盤的，按法律程序是不需要半年，只不過有些是境外的股東需要接盤的基金，而有些行業(yè)當(dāng)初之所以做VIE是因?yàn)橥赓Y不能進(jìn)，被迫做了VIE，那么現(xiàn)在也是不能回歸的。

　　“在這種浮躁的大環(huán)境里面，企業(yè)家創(chuàng)業(yè)者應(yīng)該冷靜思考，從美國退市需要6-12個(gè)月，按照傳統(tǒng)排隊(duì)在國內(nèi)上市就是三年之后的事情了，就算今年注冊制實(shí)施，也是一兩年以后的事，直接去新三板掛牌也許時(shí)間會(huì)縮短一些，但新三板融資能力跟二級(jí)市場相比還是有差距的。要不就像分眾一樣去借殼，可A股市場的殼現(xiàn)在一個(gè)至少價(jià)值30億，企業(yè)得自己掂量掂量。在這過程中，企業(yè)要發(fā)展，如何解決融資問題?”這只是眾多問題中的一個(gè)。

　　“還有員工的心理變化，都是需要考慮的。此外回來過程中是否競爭對(duì)手會(huì)使絆子，所以這是很慎重的問題。”包凡一口氣舉了很多其中的關(guān)鍵點(diǎn)：“現(xiàn)在很多人很沖動(dòng)，想先走出去再說，但走出去就沒有回頭箭了，我覺得市場里面需要冷靜的聲音，更多的思考。

　　包凡提醒那些回歸者，越是在泡沫的年代，都不夠?qū)Ｗ?，大家都?yīng)該冷靜下來，有些事是不值得做的。現(xiàn)在宣布退市的有二三十家，準(zhǔn)備上市的有幾百家，在拆紅籌的至少100多家，解VIE很麻煩，如果是中外合資的在國內(nèi)直接就能上了。而這波行情過去以后，很多公司可能會(huì)竹籃打水一場空。

　　包凡的話并非危言聳聽。

　　專門做拆解VIE架構(gòu)的國浩律師事務(wù)所合伙人吳小亮稱，回歸的公司要支付兩大成本，一個(gè)是時(shí)間，一個(gè)是稅務(wù)成本。

　　“不得不說A股的審核期限的不確定性導(dǎo)致了很多創(chuàng)始人在做這個(gè)決定時(shí)非常糾結(jié)。”吳小亮擔(dān)心的是，中國的流程時(shí)間很難掌控，有的時(shí)候同樣的事情在國外只要律師出個(gè)函就可以，而在中國要經(jīng)歷很長時(shí)間的“整改”。此外在股權(quán)交易、原來外資注銷的時(shí)候，其中的稅務(wù)成本會(huì)比較高，大約在20%左右。包括營業(yè)稅、流轉(zhuǎn)稅，最大的是股權(quán)轉(zhuǎn)讓稅。

　　然而，對(duì)于那些優(yōu)質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)公司來講，或許這些時(shí)間、稅務(wù)成本都不是問題，因?yàn)橐坏┗貧wA股，他們將從這個(gè)正在四處噴發(fā)著牛市氣息的市場上得到更多的好處：高估值的PE，追捧的股民，用戶的理解，容易溝通的分析師和券商……他們將不再是美國市場上的“孤兒股”。

　　一個(gè)政策實(shí)施的初期，永遠(yuǎn)都是紅利期。

　  大勢所趨：越早回歸估值越高

　　在注冊制即將開閘前夕，監(jiān)管層自然希望那些優(yōu)質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)公司能夠回歸，這樣可以提高A股的質(zhì)量。而最初回歸的互聯(lián)網(wǎng)公司們也將得到好的估值，融到更多資金——越早來的越是稀缺資源，如同暴風(fēng)科技、樂視網(wǎng)等公司。

　　據(jù)一位接近監(jiān)管層的人士透露，很快8月份會(huì)修改《證券法》，10月份會(huì)正稿，注冊制今年年底或明年年初肯定會(huì)出來。企業(yè)從交稿后6個(gè)月的時(shí)間必須出結(jié)果。而且監(jiān)管者特別重視引入互聯(lián)網(wǎng)公司，說不定會(huì)有800到1000家進(jìn)入A股市場，這樣的話對(duì)傳統(tǒng)公司的估值影響非常大，但這需要一個(gè)過程，可能要經(jīng)過兩到三年的時(shí)間。

　　該人士認(rèn)為，如果一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司有差不多的收入現(xiàn)金流、符合條件的話，還是建議從現(xiàn)在開始要關(guān)注，因?yàn)樵皆缫稽c(diǎn)進(jìn)入A股就會(huì)有一個(gè)越好的估值。“至于創(chuàng)業(yè)公司關(guān)心的，未來是否會(huì)進(jìn)入熊市的問題，就要分析：現(xiàn)在的A股市場是以散戶為主導(dǎo)的，需求方在未來得兩到三年內(nèi)不能發(fā)生變化。”

　　對(duì)于這些想回歸的公司來講，如果有著不錯(cuò)的收入，那么可以先把人民幣的結(jié)構(gòu)搭起來，明年注冊制推出來以后再看上面適合哪個(gè)板，就上哪個(gè)，肯定有一款符合每個(gè)公司。其實(shí)現(xiàn)在市場行情已經(jīng)啟動(dòng)了，而最大的瓶頸其實(shí)是在券商，如果明年想做IPO，現(xiàn)在必須鎖定一個(gè)券商——現(xiàn)在所有的券商都已經(jīng)滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)了。

　　吳小亮也認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)者要把未來想得更深遠(yuǎn)一點(diǎn)，而不要因?yàn)锳股資本市場一時(shí)的好壞而搖擺。幾乎所有在A股上市的企業(yè)家是沒有后悔的。

　　“我經(jīng)歷過10年多以來沒有碰到過這么大的政策性的行情。”經(jīng)緯曹國熊稱，“其實(shí)對(duì)投資者來講A股漲跌不重要，最重要的是發(fā)行節(jié)奏，如果今年發(fā)500家，整個(gè)新三板又會(huì)發(fā)3000家，會(huì)發(fā)生很多并購，那些主張可回來可不回來的企業(yè)，其實(shí)想明白了應(yīng)該迅速的回來?，F(xiàn)在已經(jīng)不是想不想回來的問題，而是在回來的過程中能不能找到幫助你的團(tuán)隊(duì)的問題，因?yàn)槟壳盎旧厦恳粋€(gè)券商都是滿負(fù)荷的在工作。

　　是的，中國的股市正在監(jiān)管層的關(guān)愛下一路狂奔：本周證監(jiān)會(huì)安排了18家企業(yè)上會(huì)，科大訊飛的定向增發(fā)就用了18天，這是前所未有的速度。

　　或許正是這樣，盡管到明年可能有兩三百家互聯(lián)網(wǎng)公司A股上市，但是對(duì)整個(gè)A股市場來講還是屬于一個(gè)稀缺的資源，所以不要問股市泡沫何時(shí)會(huì)破滅，即使A股有泡沫也不是互聯(lián)網(wǎng)的泡沫。

　　曹國熊：“經(jīng)緯也不能預(yù)測下一步創(chuàng)業(yè)板會(huì)以什么速度發(fā)展，但我們明顯感到這是一個(gè)巨大的機(jī)會(huì)，如果這次沒有把握住，很多年以后會(huì)非常的后悔。”而吳小亮則透露，隨著注冊制的推出，未來可能VIE架構(gòu)不拆就有可能讓企業(yè)也融資上市。