年報背后的秘密：華圖教育為什么一定要上A股？

　　華圖教育最近有點兒麻煩。

　　最大的麻煩，還是上市的問題。這不，華圖教育又“被”攤上事兒了。

　　5月19日，已經(jīng)停牌達(dá)20天之久的*ST新都再次發(fā)布公告，由于2013、2014連續(xù)兩個會計年度的財務(wù)會計報告被出具無法表示意見的審計報告，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，*ST新都將從5月21日起暫停上市。

　　所謂暫停上市，是指已上市公司若出現(xiàn)法定原因，應(yīng)依法暫時停止其發(fā)行的上市股票或公司債券的交易。暫停上市雖然并不意味著退市，但在未規(guī)定恢復(fù)上市之前，這在一定程度上會使“暫停”變成永久化。

　　此前，*ST新都一度停牌達(dá)8個月之久。4月份的重組預(yù)案顯示，它將以4.09億元/股的價格100%收購華圖教育，總計預(yù)估值為26.5億元。這是*ST新都與華圖教育在艱苦數(shù)月談判后的最終結(jié)果，盡管華圖教育已使出了最大努力，但奈何*ST新都不爭氣，關(guān)鍵時候掉鏈子。

　　回頭看看華圖教育，為了謀求上市一路磕磕碰碰，也真是夠悲催。自2012年11月啟動IPO以來，先是經(jīng)歷了證監(jiān)會停批，度過了漫長的排隊期;后來，退而求其次上了新三板，但這顯然不是臣妾想要的呀;如今，華圖對*ST新都一再妥協(xié)，不僅簽訂對賭，還自愿承擔(dān)*ST新都3.34億元債務(wù)。與其怪*ST新都是副扶不起的豬大腸，不如怪華圖遇人不淑。

　　在所有的教育公司中，為了在A股上市，華圖可以說是最執(zhí)著的那一位。為什么華圖非得要在A股上市呢？我們還是從它的2014年報說起。

　  一、奇葩的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了其只能上A股

　　從華圖教育的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，我們可以看出，華圖教育與新東方、好未來等最大的不同是，華圖教育的股東中沒有外資背景。從成立至今，華圖教育唯一可查的一次大的融資事件，是其在2009年接受達(dá)晨2200余萬元投資。也許是在選擇投資方時的有意為之，這也為華圖教育今后的A股之路埋下伏筆。投資方中沒有外資背景，這其實是把雙刃劍：一方面，避免了在A股上市時，外資方的限制性條款;另一方面，沒有牛逼的外資背景，想去美國上市也少了機構(gòu)背書。——這似乎是件理所當(dāng)然的事，假如華圖在美國上市了，它告訴美國人，我們是搞公務(wù)員培訓(xùn)的，美國人會怎么想?

　　華圖教育的大股東名單背后，透露著培訓(xùn)行業(yè)典型的草莽時代的印記——個人英雄主義、家族主義、兄弟情義。所謂的個人英雄主義，毫無疑問是指易定宏，盡管后來股份一再被稀釋，現(xiàn)在易定宏也仍然高達(dá)42%。如果加上易翠英(易定宏之姐)、伍景玉(易定宏之妻)，則整個易氏家族的持股份額超過56%。當(dāng)然，無論是對李品友這樣出生入死的兄弟，還是于洪澤這樣半路殺出的合伙人，易定宏至少還算是義氣相投吧。

　 二、在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)停滯之前，急需上市謀出路

　　從上圖中，我們可以看出，在最近兩個年度，華圖教育的營收盡管是在增加，但利潤卻出現(xiàn)了下滑趨勢，營收增加17.38%，利潤下滑11.66%。利潤不斷走低背后，是利潤率的進(jìn)一步下滑，由2013年的12.2%降至2014年的9.18%;運營成本的劇增，則直接使得其毛利由62.04%降至56.11%。賺錢難不僅在K12、公職培訓(xùn)領(lǐng)域，甚至在絕大多數(shù)的線下培訓(xùn)領(lǐng)域均如此。

　　年報中同樣透露出的數(shù)據(jù)是，華圖教育目前并沒有停止跑馬圈地，2014年新增35家直營分公司，達(dá)到174家;共有員工4042人，依此計算，人均產(chǎn)值僅為28.57萬元，可見教育培訓(xùn)仍然是一個勞動密集型產(chǎn)業(yè)。值得注意的是，對于毛利率減少問題，華圖給出的解釋是“公司產(chǎn)品升級”;對于營業(yè)外收入增長較大問題，華圖給出的解釋是“公司獲得政府補貼較多”。在此，外星人叔叔不做評價，各位看官自行品味。

　　從長遠(yuǎn)來看，在互聯(lián)網(wǎng)教育尚看不清盈利未來、短期仍需依賴于面授培訓(xùn)的公考培訓(xùn)領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長遇到天花板已經(jīng)是不爭事實。另外，可以預(yù)見的是，隨著公務(wù)員報考的趨向降溫(外星人叔叔一直認(rèn)為前幾年的“公考熱”屬于非理性)，留給華圖教育在資本市場上講故事的時間已經(jīng)不多了。對于一家企業(yè)而言，在仍然有增長空間的前提下，靠上市來完成華麗轉(zhuǎn)身，應(yīng)該是一個比較明智的選擇。要知道，資本市場從來不等人，這得抓住兩個窗口期，一個是企業(yè)發(fā)展的窗口期，一個是股市行情的窗口期。

　  三、為了上市，兵馬未動、糧草先行

　　至于教育企業(yè)為什么要上A股，在此不再贅述，“妖股”全通教育已經(jīng)是一個很好的例證。從上表數(shù)據(jù)可以看出，作為現(xiàn)金流充裕的培訓(xùn)行業(yè)，華圖教育賬面上仍然躺著數(shù)億元資金。一旦上市，這將為日后的并購提供了很好的資金池;如果加上上市后的募資能力以及資金杠桿，華圖教育撬動數(shù)十億元的產(chǎn)業(yè)鏈條自然不在話下。一想到這里，外星人叔叔也情不自禁熱血澎湃。

　　對于(準(zhǔn))上市公司而言，講故事的能力同樣重要，可以說，華圖教育為了上市，已經(jīng)“兵馬未動，糧草先行”。這里的糧草是它的兩個“故事”，一個是泛教育、文化產(chǎn)業(yè)的投資并購故事，其投資對象包括墨桐花開教育、三芳科技、希樂城等;另一個是轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)教育的故事，包括磚題庫、直播產(chǎn)品的開發(fā)與推廣等，其中華圖教育宣稱磚題庫的用戶已經(jīng)超過百萬。

　　左手轉(zhuǎn)型升級，右手投資并購，這是許多上市公司在慣用的招數(shù)。從華圖的一些列鋪墊動作來看，為了上市，它也是蠻拼的。至于天時、地利、人和，那就得看造化了。

　　結(jié)語：在教育行業(yè)挺進(jìn)A股的道路上，各家都有各家的玩法，無論是變成先驅(qū)，還是變成炮灰，至少它們嘗試了許多種可能。寫到這里，外星人叔叔透露出一個小道消息，近期資本市場上另一家在尋求借殼上市的一對一培訓(xùn)機構(gòu)(包括但不限于京翰、學(xué)大)，同樣也遇到了一些難題。有消息說，借殼上市這事兒或遭政策層面上的排擠，這一切，都是為了今后推行注冊制。

　　資本市場上的事兒，且由他折騰吧，我輩還是需要談?wù)勄閼训摹?/p>

        （本文轉(zhuǎn)自外星人叔叔，微信公眾號教科叔）